（讲演出品方：中信建投证券）

【一、疫情冲击下底部已至，板块一季报功绩韧性强】

1.1 产销受到疫情冲击，全年的底部在4月。

22年全年的预期是这样的：22年批发量瞻望增长7 - 10%，零卖量瞻望增长4%。从中汽协这边来看：21年乘用车行业批发了2147万辆，和上一年比加多了6.6%，瞻望22年批发量是2297万辆，同比增长7%。乘联会的数据是：21年乘用车行业批发2107万辆，同比亦然+6.6%，瞻望22年批发2318万辆，同比增长10%；21年零卖2008万辆，同比增长4.1%，瞻望22年零卖2108万辆，同比亦然4.1%；2022年出口200万辆，同比增长33%；新增库存80万（前年末库存是18万）。

批发数据：4月乘用车的批发销量，还有1 - 4月乘用车批发销量的累计数，都比预期的低。2021年1 - 3月批发量的基数比较高，4月的基数是平常的。按照乘联会对2022年全年批发量增长10%的预期来看，4月乘用车批发销量没达到预期，主要原因是疫情冲击下，车企和供应链都停工停产了。4月的情况是：批发了96.6万，跟前年同比下降41.8%，跟前一个月环比下降46.8%，参考乘联会2022年乘用车批发销量瞻望增长10%的这个措施，是低于预期的。1 - 4月累计的情况是：批发了639.7万，同比下降4.2%，全年批发量的预期是增长10%，按照这个预期累计应该是734.2万辆，当今是低于预期的。

零卖数据自满：4月的乘用车零卖量，还有1 - 4月的乘用车零卖量，都比预期的要低。2021年1月和4月的基数是平常的，2 - 3月的基数比较高。按照2022年全年零卖量增长4%的预期来看，4月乘用车零卖量没达到预期，主若是因为疫情冲击下，车企和供应链都停工停产了，而且购车需求也被压制了。4月的情况是：零卖量为106.3万，跟前年同时比下降了33.9%，跟上个月比下降了32.7%，没达到预期。1 - 4月的零卖量受疫情影响，为597.0万，跟前年同时比下降了10.9%，低于预期。

上险数据方面：4月的上险量还有1 - 4月的上险量都没达到预期。4月上险量是99.4万，和前年同时比下降了38.6%，没达到预期，主若是疫情影响的。1 - 4月总共上险582.0万辆，和前年同时比下降了16.0%。周度情况跟踪：4月第2周（4.4 - 4.10）上险量为17.1万，和前年同时比、和上周比鉴识下降了44.8%、46.1%，这是4月里阐述最差的一周，之后就迟缓回升了。4月临了一周（4.25 - 5.1）上险量还原到29.2万，和前年同时比下降32%，和上周比上升17.6%。5月上险预期：5月第一周（5.2 - 5.8）上险量是26.1万，和前年同时比、和上周比鉴识下降29.1%、10.6%。瞻望5月整月上险141万，和前年同时比下降15%，和4月全体情况比是有所回升的。

1.2 一季度的时候，行业盈利现象有了改善，乘用车在功绩方面的弹性要比零部件更强。

1.2.1整车板块：原材料加价对其影响不大，量的加多和结构的优化促使盈利现象得到改善。

头部自主品牌在22年第一季度的功绩比预期的要好。22年第一季度乘用车板块总的营收是3483亿元，跟销量的波动情况一样，同比增长11.0%，环比下降12.5%。22年第一季度乘用车板块扣除非频繁性损益后的净利润总共是101.7亿元，同比增长14.9%，同比加多了13.2亿元，环比达成了扭亏为盈。长安汽车的自主品牌获利才气变强了，扣除非频繁性损益后的净利润同比加多15.5亿元，环比加多23.6亿元；广汽集团的结伴品牌利润增长了，扣除非频繁性损益后的净利润同比加多6.7亿元，环比加多14.9亿元；比亚迪汽车业务的获利才气耕作了，扣除非频繁性损益后的净利润同比加多6.0亿元，环比加多1.5亿元；长城汽车的产物结构得到优化，扣除非频繁性损益后的净利润同比莫得变化，环比加多7.5亿元。

22Q1乘用车板块净利率彰着提高了，这是为啥呢？一是量加多了，二是结构优化了，三是扣头情况可以。22Q1乘用车板块的毛利率是13.4%，和前年同时比加多了1.02个百分点，和上个季度比减少了0.55个百分点。那些头部自主品牌的销量跟前年同时比是增长的，在供给受限的情况下产物结构优化得很彰着，结尾的商务计谋也挺好的，毛利率和前年同时比是提高的（长安同比提高了4.10个百分点、长城同比提高了2.06个百分点、广汽同比提高了0.57个百分点）。22Q1乘用车板块扣除非频繁性损益后的净利率是3.1%，和前年同时比加多了1.03个百分点，和上个季度比加多了3.96个百分点。板块扣非净利率随着毛利率的改善同比提高了，环比有很大改善主若是因为厂商一些减值计提是在四季度发生的。

单车盈利情况可以，呈稳中向好态势，长安汽车的盈利有显耀耕作。长安自主方面，22年第一季度单车利润为0.57万元，和之前比拟大幅增长，这主若是因为产物结构升级了，新能源积分老本也有所改善。广汽自主呢，22年第一季度单车赔本1.05万元，天然同比情况有所改善，这是成绩于销量鸿沟扩大和产物结构优化，但环比是增亏的，这是因为电板老本加多、国度补贴减少了。长城汽车在22年第一季度单车利润是0.31万元，同比下降了，主若是股权激勉用度加多了；环比有耕作，主若是产物结构改善了，还有21年第四季度用度蚁悉数提的原因。比亚迪22年第一季度单车利润0.33万元，同比大幅增长是因为鸿沟效应和产物结构优化，环比下降是因为电板老本加多、国度补贴减少了。

22年第一季度的市占率方面，长安（耕作了2.44个百分点）和比亚迪（耕作了0.95个百分点）有显耀提高。2021年那些比较强势的自主品牌，市占率亦然有所上升的，像比亚迪是3.5%（上升了1.36个百分点），长安是5.7%（上升了0.72个百分点），长城是5.0%（上升了0.48个百分点），上汽乘用车是3.8%（上升了0.47个百分点），广汽是2.1%（上升了0.21个百分点），不外祥瑞是6.7%（下降了0.38个百分点）。到了22年第一季度，这些强势自主品牌的市占率就有了分化，耕作幅度是这样的：长安耕作了2.44个百分点，比亚迪耕作了0.95个百分点，广汽耕作了0.26个百分点，祥瑞下降了0.26个百分点，长城下降了0.67个百分点，上汽乘用车下降了1.13个百分点。按照各个厂商的销量标的，2022年市占率同比的耕作幅度，从大到小递次是：比亚迪（耕作3.13个百分点）、长城（耕作2.06个百分点）、长安（耕作1.15个百分点）、广汽（耕作0.97个百分点）、祥瑞（耕作0.95个百分点）、上汽（耕作0.59个百分点）。

1.2.2零部件板块：老本方面短期内有压力，但角落改善的情况很彰着。

汽车零部件方面：收入有小幅增长，利润下降幅度变小了。从收入来看，21年第四季度和上一年比拟加多了1.6%，跟上一季度比加多了5.2%；22年第一季度跟上年比加多了9.0%，跟上一季度比减少了3.7%，总体上是有小幅度上升的。再看利润这边，21年第四季度跟上年同时比拟以及跟上一季度比拟，鉴识下降了81.8%和39.3%；22年第一季度跟上年同时比拟以及跟上一季度比拟，鉴识下降了19.5%和上升了71.6%。

22年第一季度盈利有改善，原材料、运脚、汇率情况向好。因为原材料价钱波动、运脚和汇率这些身分的戒指，21年第四季度的毛利率是15.8%，同比、环比鉴识下降3.1和1.5个百分点；22年第一季度的毛利率达到16.7%，同比下降2.61个百分点，环比增长0.92个百分点，在链接三个季度环比下滑之后达成了正增长。

Q1汽车产业链盈利韧性挺强的，乘用车板块阐述更好些。2022年Q1汽车板块上市公司的营收和行业产销情况挺匹配的。乘用车、汽车零部件板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润，鉴识大要是102亿、93亿元，同比鉴识增长15%、下降39%。有些公司盈利韧性很强，咱们以为产物和客户结构得到优化、轮廓老本得到管控是主要原因。

新能源车产业链的需求一直很景气。Q1（第一季度）的时候，国内新能源汽车的产量是129.3万辆，销量是125.7万辆，跟前年同时比，都增长了1.4倍呢。像特斯拉这种造车新势力产业链里的企业，功绩增长速率在行业里是起先的。

2）比亚迪和长安汽车的功绩超出预期。比亚迪第一季度营收和归母净利润同比鉴识增长了63%和241%。新能源车型需求强盛，有了鸿沟效应，产物结构也进取取得打破，再加上垂直整合时老本禁止才气很优异，是以在老本上升的压力下，公司盈利超出预期。

3）2021年，汽车产业链在行业缺芯、原材料价钱上升这些身分的影响下，需乞降盈利才气受到了很大的压制。在第一季度（Q1），主机厂和零部件公司通过上调产物价钱、价钱联调或者赔偿以及禁止老本等神气，让盈利才气得到了成立。

【二、2020 年于今行情复盘启示】

2.1 行情触发需要这几个要求：有底部救济、角落改善、功绩救济。

2020 - 2021年，国内汽车阛阓行情的周期弱化特征很彰着。那两年乘用车的销量，2020年大要是2013.6万辆，2021年大要是2146.8万辆。2020年同比下降了6.1%，2021年同比上升了6.6%。不外这两年里乘用车板块都有一波很强势的行情。咱们以为从基本面这个角度来看，主要原因有两个：第一，这两年疫情和芯片清寒这类外部冲击对汽车行业的景节气拍产生了侵犯。月度的产销情况以及季度的盈利现象波动很大，这就把阛阓预期波动的范围给扩大了，然后这种波动就传导到行情上，让行情有了进取或者向下的弹性。压根的原因是汽车作为耐用阔绰品，它的产业链很复杂，价值量也高，疫情把供需节拍往后推了，也让景气和盈利有了进取的弹性；第二，从结构方面来说，自主品牌车企因为能把控好阛阓需求才气，产物力也耕作了，靠着这些竞争上风，车企的市占率提高了，盈利情况也回转了。另外，电动智能化这些行业变革的转移点，给自主品牌提供了超车的好契机。

2020年一季度的时候，汽车板块在疫情冲击下全体比阛阓阐述差。为啥呢？主要即是汽车这个行业有重财富、产业链长，如故顺周期的可选阔绰品这些脾气，这就使得供需双方压力都很大。不外，疫情对汽车板块行情的影响不是随即就同步体现的，反而是角落变化的预期影响更大。2月下旬武汉因为疫情封城了，这使得汽车板块在这一年里启动了第一轮的大幅下落。然而在2月中下旬，疫情新增确诊东谈主数岑岭启动回落也即是疫情启动好转的时候，汽车板块有比较强的进取的相对收益。仅仅3月启动国外疫情集合爆发了，行情就又回落下去了。

Q2的时候汽车板块的基本面就启动复苏了。4月乘用车的销量同比增速大幅反弹到了 -2.5%（1 - 3月鉴识大要是 -20.5%、-81.7%和 -48.4%）。从5月起，销量同比增速就转正了，5 - 12月鉴识大要是7.2%、2.1%、9.0%、6.1%、8.2%、9.4%、11.7%和7.3%。这种情况还进一步影响到了乘用车企的盈利端，阐述出了很强的功绩弹性。Q2 - Q3申万乘用车板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润加起来鉴识大要是88亿元、118亿元（Q1大要是 -34.6亿元），同比鉴识增长61%、71%。车企的中报超出预期，这是乘用车板块行情加速进取的一个伏击催化剂。

2）2021年的情况是这样的：第一季度，汽车芯片清寒，汽车板块（异常是乘用车部分）全体的阐述比阛阓差。芯片产业链因为国外疫情的影响，供需变得垂危，这从2020年12月就启动了。1月的时候，民众等结伴车企最先由于芯片不够而短期停产，到了2月中下旬，这种情况逐渐发展到自主品牌车企了，这使得乘用车板块有一个多月的时间行情大幅下落。4月是年报和一季报的季节，这是行情分化的要道时候。一方面，2021年第四季度，车企因为蚁悉数提财富和信用减值这些原因，当季的功绩阐述不太好；另一方面，2021年第一季度，这个行业天然受到缺芯的冲击，但如故取得了比较好的功绩，再加向前年同时受疫情影响功绩基数低，2020年第四季度到2021年第一季度，申万乘用车板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润鉴识大要是 -14.7亿（2019年第四季度大要是14.8亿）、88.6亿（2020年第一季度大要是 -34.6亿）。一季报自满出盈利有韧性，再加上其时上海车展新车型集合初度亮相起到了推进作用，阛阓预期稳健了，行情也就筑底了。5月到9月，随着强势自主品牌阛阓占有率不停提高这个趋势得到考证，乘用车板块出现了强盛的上升行情，长安、广汽、比亚迪、长城的股价在这个区间的涨幅鉴识达到了137%、107%、96%、98%。在这个时间，天然因为芯片清寒行业的销量下降幅度还在扩大（5 - 9月国内乘用车销量同比增速鉴识大要是 -1.7%、-11%、-6.8%、-11.5%和 -16.2%），然而强势自主品牌的销量比行业全体要好，它们的竞争上风和盈利才气被再行评估，阛阓给了它们更高的估值上起飞间。

Q4的时候，乘用车板块和汽车零部件板块因为芯片供应有了很大的改善，再加上库存低，都有一波涨到新高的行情。汽车零部件板块还有个克己，新能源车行业大爆发，带来了增量方法的设立，还能拓展新客户，是以它的相对收益更强。拓普集团、文灿股份、新泉股份、继峰股份这几家公司，股价在这个区间里最高潮幅鉴识是95%、153%、68%、95%。

2.2 汽车板块在稳增长情况下的基本面与行情复盘

2.2.1 2020年：在Q2行业复苏之后，整车板块行情的弹性就很显耀了。

2020年的时候，汽车行业的供需受疫情影响异常大。这个板块的行情呢，是随着下流产销、库存这些景气贪图的好坏走的，呈现出“前低后高”的走势。具体来说，2020年第一季度新冠疫情爆发，汽车行业的阔绰需乞降排产都受到了挤压。1 - 4月产销量大幅下降，这使得汽车板块的行情回落了20% - 30%。从5月启动，随着疫情缓解，汽车行业景气度复苏了，汽车板块迎来了一波行情的大幅复苏。乘用车和零部件板块指数从年内的低点进取反弹，幅度鉴识达到了157%和56%。2020年整车有比较彰着的相对收益，主要原因在于：

2017 - 2019年的时候，乘用车板块的股价因为处于周期下行阶段，回调得挺充分的。2020岁首受疫情冲击，乘用车板块的动态市盈率也曾掉到了12倍足下这样个低水平，从历史估值分位来看，比零部件板块低。

2）乘用车板块盈利现象更好。2020年第二季度和第三季度，申万乘用车板块的上市公司，扣除非频繁性损益后的归母净利润加起来大要鉴识是88亿和118亿，和上一年同时比，鉴识增长了61%和70%，多年链接下滑的趋势被扭转了。而归并时间，汽车零部件板块的上市公司，扣除非频繁性损益后的归母净利润加起来鉴识约为97亿和141亿，和上一年同时比，鉴识是 -6%和 +47%。盈利才气出现分化，主要的原因可能是整车方法有重财富的脾气，是以在需求增长的时候，盈利才气进取的弹性更大（单元固定老本大幅下降）。

3）像新能源整车鸿沟的龙头比亚迪，就因为电动化行业β而有强势阐述，从中受益。

2.2.2 2021年：芯片供应垂危，自主市占率却耕作了，电动化趋势也对行情起到了救济作用。

2021年芯片供应垂危是影响汽车板块行情的要道身分。Q2 - Q3的时候，乘用车板块的相对收益很彰着，Q4则是零部件板块阐述强盛。这两大板块行情的节拍和走势有分化，主要原因在于：

2021年第一季度，那些比较强势的自主乘用车企业盈利现象有了很大改善，和之前比无论是同比如故环比都达成了高速增长（因为2021年第一季度受疫情影响，基数比较低）。长安汽车蓝本链接11个季度功绩都是赔本的，到这个季度就扭转过来了，当期扣除非频繁性损益后的净利润达到7.2亿元；上汽集团扣除非频繁性损益后的净利润有62亿元，和之前比拟，同比增长了800%，环比增长了143%；广汽集团扣除非频繁性损益后的净利润为22亿元，同比达成了扭亏为盈，环比增长了402%。另外，从第二季度启动，那些强势的自主品牌车企，它们的阛阓占有率环比一直在耕作（主要原因是竞争力耕作了），还把估值核心水平给举高了，月度阛阓占有率从3月的23.6%一直耕作到10月的27.8%。

2）2021年是新能源车行业大爆发的肇始年，电动化让整车还有零部件的自主品牌产业链有了更大的成漫空间，估值核心也被举高了。在国度支合手、产物升级等多种身分的推进下，2021年新能源汽车到了成长的转移点。2021年国内新能源汽车卖了350.8万辆，跟上年比增长了165.1%，渗入率达到13.4%；2022年第一季度渗入率接近25%。电动化给国内主机厂和零部件企业带来了新的增长契机，像比亚迪也曾完全新能源化了，纯电和插混的统统产物在阛阓上需求都很蓬勃；拓普集团和三花智控这些一级供应商（Tier1）靠着零部件功能升级以及增量方法的需求有了新的增漫空间2。

2.2.3 在2020 - 2021年的时候，外部有一些扰动，这就把盈利波动给放大了，乘用车企业呢，更有进取发展的弹性。

2020 - 2021年的时候，疫情还有缺芯这些外部身分的侵犯，让汽车产业链里的公司每个季度的盈利波动变得更大了，乘用车企业进取发展的弹性更强。

1）乘用车：这是个重财富行业，产能运用率对公司获利才气影响不小。2020年第一季度因为疫情，坐褥和销售都受压，整车企业盈利降到了历史最低点。阿谁季度国内乘用车卖了大要282万辆，和之前比少了45%，申万乘用车板块的上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润加起来大要是 -34.6亿元，和之前比少了141%。第二季度到第三季度，国内乘用车的销量鉴识约为485万辆、545万辆，和之前比鉴识加多了1.1%、7.8%，申万乘用车板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润总共鉴识约为88亿元、118亿元，和之前比鉴识加多了61%、70%。2020年疫情缓解后，随着销量回升，这个板块盈利的弹性更强了。2021年因为芯片清寒，供应受压，这个板块的盈利每个季度都鄙人滑。2022年第一季度国内乘用车销量约543万辆，和之前比加多了8.3%，申万乘用车板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润总共约102亿元，和之前比加多了15%。

2）零部件方面：它盈利复苏的弹性比整车方法要低，不外稳健性更强。2020年第二到三季度，申万汽车零部件板块的上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润加起来大要是104亿、147亿元，同比鉴识是 -5.9%、+47%。2021年的时候，汽车零部件板块盈利受下流芯片清寒以及原材料价钱上升的影响很大。2022年第一季度，上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润总共约93亿元，同比下降39%。

2.2.4从2022年启动：第一季度的时候，受到外部身分的侵犯，板块出现了大幅度的编削。从4月启动，那些制约板块发展的身分有了一些改善，板块启动进取发展了。

2022年第一季度，阛阓受到通胀、芯片清寒、疫情等身分的影响，汽车板块比通盘行业差了许多。22年第一季度，阛阓对汽车板块的担忧主要集合在这几个方面：原材料价钱上升、芯片供应缓解的速率、疫情导致停产，还有结尾需求这些问题。再加上阛阓风险偏好裁减，板块估值也随着下降，汽车板块的全都收益是 -21.40%，相对收益是 -7.48%，和阛阓比拟差了好多。

自2022年4月起，像原材料、运脚、疫情这些制约的身分都有了角落改善，到4月底的时候，板块有很强的进取能源。放浪2022年4月29日，SW汽车行业全体、乘用车和汽车零部件板块的指数总共跌了28.6%、21.0%和32.5%，跟万得全A指数比起来，鉴识差了大要 -6.5、+1.2和 -10.4个百分点，比行业差太多了。4月启动，原材料价钱大体上是回落的趋势，4月末主机厂和供应链复工复产挺告成的，像特斯拉这些车企到4月底迟缓还原到单班产能了，产业链的基本面从底部回升的趋势很彰着。国内乘用车每周的上牌量从4月4 - 10日的17万辆不停涨到4月25日 - 5月1日的29万辆，在疫情之前，单周的上险数据差未几是30 - 35万辆。到4月底的时候，原材料价钱上升、国外流动性收紧还有疫情导致停产这三个影响身分也曾没那么严重了，基本面和神志面的底部也曾很结识了。3月国内疫情爆发，这成了压制产业景气的要道身分，而且这次疫情对汽车产业和行情的冲击比2020年第一季度还大，不外行情发展的节拍有相似的所在，当今正处于疫情启动好转（新增确诊东谈主数岑岭回落，疫情往下走了）的景气回升阶段，自主市占率提高和新能源车结尾需求强盛的趋势还会链接，4月末板块启动有进取的相对收益了。

【三、复盘历史两轮刺激计谋，预期催化、销量驱动、功绩救济，板块 均跑出逾额收益】

3.1 在稳增长的预期之下，上调全年汽车的销量。

国常会决定拿出600亿元来阶段性减征部分乘用车的购置税。在2022年6月1日到12月31日这个时候，价钱不杰出30万元、排量是2.0及以下的乘用车，购置税减半征收。5月23日，国务院常务会议召开了。会议说，为了让经济起劲回到平常的轨谈上来，决定实行一整套稳经济的措施，这其中包括税费减免、金融支合手、促进阔绰和灵验投资这些方面。在金融支合手这块儿，中小微企业、个体工商户的贷款，货车车贷，有穷苦的个东谈主房贷和阔绰贷，银行要支合手在年内脱期还本付息；汽车央企披发的900亿元货车贷款呢，银行和企业要联动起来，脱期半年还本付息。在促进阔绰和灵验投资方面，要阶段性减征600亿元的部分乘用车购置税。5月30日，财政部、税务总局发布了《对于减征部分乘用车车辆购置税的公告》，明确了在2022年6月1日到12月31日之间，而且单车价钱（不含升值税）不杰出30万元的2.0升及以下排量的乘用车，车辆购置税减半征收。

国内汽车产业在疫情影响下复苏受阻，汽车销量猛降，这即是这次汽车购置税计谋出台的配景。2020年疫情之后，国内汽车产业启动复苏，2020年全年乘用车销量达2014万辆，2021年全年的销量比2020年多了6.6%，达到2147万辆。2022岁首瞻望这一年乘用车销量会有2297万辆（比2021年多7%）。上海疫情爆发之前，汽车行业发展趋势挺好的，本年1月乘用车销量是218.6万辆（比前年同时多6.9%），2月销量为148.7万辆（比前年同时多28.6%）；上海疫情之后，3月销量是186.4万辆（比前年同时少0.5%），4月销量为96.5万辆（比前年同时少43.4%），销量下降得很猛烈，同比变化降到了本年最低值。在2022年汽车购置税有望减征的情况下，乘用车全年销量预期从2144万辆（比2021幼年0.1%）提高到了2416万辆（比2021年多12.5%）。5月疫情松弛之后销量启动回升，6月销量增长速率变为正数，第三季度销量同比一直在加多，第四季度旺季推进销量同比链接上升。

3.2 记忆一下往时的情况，行情是怎样发展的呢？

从2008年启动，我国各级就不停出台跟汽车阔绰刺激筹谋的计谋。从国度层面说，历史上有两个重心的汽车阔绰刺激计谋节点：一是2009年的一揽子刺激计谋，这内部有购置税减免、汽车下乡还有以旧换新这些骨子；二是2015年分阶段的购置税减征计谋。这两轮计谋都是在国内经济增长受迤逦的情况下出台的，何况都让汽车行业的销量和行情得到了提振。具体来说呢，在第一次刺激计谋里，购置税减免、汽车下乡和以旧换新鉴识是从2009年1月20日、3月10日和6月1日启动实施的，一直合手续到2010年底。其中购置税减免计谋分两个阶段，2009年底之前，对1.6升及以下排量的乘用车，购置税减半；2010年1月1日到当年底，对1.6升及以下排量的乘用车，按照7.5%的税率来征收购置税。第二次刺激计谋主要即是购置税减免计谋，雷同分两个阶段扩充，计谋的力度跟前一次是一样的。

这一轮600亿的购置税减征计谋，忖度是按照购置税减半来实行的。是以呢，就把历史上那两次购置税减半的时候四肢两个窗口阶段，一个是2009年1月1日到2009年12月31日，另一个是2015年9月16日到2016年12月31日。这两个窗口期都是对1.6L及以下排量的乘用车，按照5%的税率征收车辆购置税的时候。国内乘用车每个月的批发销量，在这两个窗口期里，同比变动都是大幅上升的。比及窗口期过了，就启动下降了，而且对购置税减免计谋扫尾后的1到2年里的乘用车销量有一定的透支影响。

第一轮窗口时间，汽车购置税减免、汽车下乡、以旧换新这几项计谋一皆发力。2009年一整年，乘用车卖出去1032万辆（和之前比加多了52.9%），下半年启动每个月的销量和之前同时比拟都杰出70%。窗口时间过了之后，2010年计谋优惠变小了，购置税减免计谋改成按7.5%的税率来减免，乘用车每月的销量和之前同时比拟启动下降，不外这一年乘用车全年的销量如故保合手着同比增长33.3%这样比较高的速率。接着在2011年和2012年，国内乘用车每月的销量和之前同时比拟在5%足下波动，增长的速率慢了许多。

第二轮刺激重心用的是购置税减免计谋，从2015年10月就启动投入窗口期了。2015年第四季度，乘用车卖了657.6万辆，跟之前比，增长了18.6%；2016年一整年，乘用车卖了2429万辆，同比增长15.08%。窗口期过了之后，2017年计谋优惠没那么多了，而且之前同时的基数又比较高，这就使得这一年全年的销量同比增长下降到了1.9%。购置税优惠计谋扫尾后的两年里，销量同比变成负的了，2018年和2019年全年乘用车销量同比鉴识是 -4.3%和 -9.5%。

3.2.1 对第一轮刺激计谋的复盘（2009年1月1日 - 2009年12月31日）

全体经济往上走受到浮泛的时候，第一轮刺激计谋就出台了。2008年的时候，国内有天然灾害，像南边雪灾、汶川地震这些，再加上全球金融危急也爆发了，国内全体的经济增长速率就慢下来了，阔绰也随着下滑。2008年上半年的时候，每个月乘用车的销量和前年同时比，都在17%足下波动，到了下半年，每个月的销量和前年同时比就大幅下降，还变成负数了，11月和12月的销量和前年同时比鉴识是 -10%和 -8%，汽车阔绰受到了打击。2009年1月14日，国务院开了国常会，会上针对汽车行业提议了一系列计谋，像购置税减免、汽车下乡、以旧换新等等。购置税减免计谋分两个阶段来扩充，第一个阶段是从2009年1月20日到2009年12月31日，按照5%的税率来征收购置税；第二个阶段是从2010年1月1日到2010年12月31日，按照7.5%的税率来征收购置税。“汽车下乡”计谋是从2009年3月10日到2010年12月31日扩充的，对农民换购轻型货车和购买小型客车会给补贴。“以旧换新”有筹算从2009年6月1日到2010年12月31日实施，主若是给报废的老旧客货车、“黄标车”发补贴。

把2009年全年四肢第一轮刺激计谋的不雅察窗口期。在这个窗口期里，本轮刺激计谋有三个阶段，鉴识是计谋消化期、稳健复苏期和茁壮发延期，它对汽车行业的销量、上市公司的功绩以及行业板块的阐述，拉动成果很彰着。

汽车销量大增，同比很快就转正了。2008年底的时候，因为宏不雅经济增长慢下来了，汽车销量同比是负增长的。2008年11月、12月还有2009年1月，国内乘用车批发销量同比鉴识是 -10.3%、-8%和 -7.8%。2009年1月14日，国务院常务会议通过了《汽车产业编削和振兴算计》，1月20日起启动实行购置税减半的优惠计谋。2月的时候，乘用车销量同比一下子就由负转正了，达到了24.2%，而且在这之后一整年都保合手着高速增长的状态。到2009年下半年，乘用车每个月的销量同比都杰出70%，增长得很彰着。

公司功绩迟缓有了反馈，H2增长得很快。2008年第4季度，汽车板块统统上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润是 -42.55亿元，跟前年同时比，跌幅达到 -221%；2019年刺激计谋启动实行之后，2009年第1季度，这个板块的功绩就从负的变成正的了，达到17.46亿元，同比跌幅也削弱到 -56%；2009年第2季度，这个板块功绩跟前年同时比从负变成正了，达成了同比13%的增长，而且鄙人半年达成了同比的高速增长。2009年第3季度，这个行业上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润达到68.71亿元，同比增长了差未几4倍，第4季度功绩达到73.45亿元，同比增长273%。

从销量救济发展到功绩救济，板块得回了高相对收益。计谋刚出台的时候，乘用车的销量随即就有了反馈，同比增速由负转正，这时阛阓还处于消化计谋的阶段，汽车板块的全都收益是62%，相对收益是25%。到了稳健复苏阶段，因为汽车销量稳步增长，板块内公司的功绩阐述也变好了，汽车板块的全都收益和相对收益就加多到了137%和52%。2009年下半年启动，每月的销量同比一直保合手在高位，上市公司的功绩大幅提高，这进一步救济了板块的增长，到年底汽车板块的全都收益和相对收益鉴识达到了210%和112%。在计谋窗口期的三个阶段，汽车板块的相对收益都达成了翻倍增长。从子版本看，到2009年底的时候，乘用车板块和汽车零部件板块的全都收益鉴识是293%和200%，相对于汽车板块的收益鉴识是83%和 -10%。

乘用车的二级板块平直得到克己，全年相对板块有83%的逾额收益。在计谋刚启动的时候，乘用车二级板块的走势大体上是随着汽车板块走的。由于一季度行业内公司功绩转亏为盈，乘用车子板块从4月起迟缓有了逾额收益，到6月底的时候，乘用车的全都收益是130%，相对收益是30%。7到8月，行业的销量同比增长速率比预期的要快，这就使得乘用车相对汽车板块有了60%的逾额收益。到了年底，受到三季度行业功绩高潮的推进，逾额收益又进一步变大了，全年最高的逾额收益达到了91%。

2009年，在乘用车上市公司里，股价涨幅排在前五的是这些公司：祥瑞汽车（涨幅585.8%）、华晨汽车（涨幅440.7%）、比亚迪（涨幅439.0%）、上汽集团（涨幅388.5%）、东风集团（涨幅350.9%），它们都跑赢了乘用车指数。祥瑞汽车是因为集团收购沃尔沃起了催化作用，华晨汽车是由于大额减值、功绩赔本，除了这两家以外，其他公司的销量和功绩都增长得挺猛烈的，它们股价上升是和基本面的阐述存关系的。

2009年的时候，受购置税优惠和汽车下乡计谋的刺激，车市阔绰大多是低端车。阛阓模式变成自主品牌的份额增多、结伴品牌份额减少了。像比亚迪、长安、长城这些主打廉价车的品牌，还有上汽通用五菱、长安、东风等主打微面的自主品牌，它们的销量增长速率比阛阓平均水平快许多，阛阓占有率也彰着提高了。但日系和民众呢，天然销量也有增长，可增长速率比不上阛阓平均水平，阛阓占有率就下降了。2008 - 2009年，阛阓全体处于较强的产物周期里，不外阛阓占有率的提高和产物周期并莫得很强的关联性。比亚迪、长城、上汽、北京当代阛阓份额的加多主要靠推出新车；长安、上汽通用五菱、东风阛阓份额增长速率加速主要靠已有的小型车；民众、丰田、本田、福特天然有新车上市，但并莫得带动阛阓份额增长。

3.2.2 对第二轮刺激计谋（2015年9月16日 - 2016年12月31日）进行复盘。

第二轮刺激计谋是在这样的配景下出台的：股市在跌，房地产要去库存，阔绰不景气，经济增长的速率慢下来了。2015年，国内经济全体增长速率降速，归并年，国内股票阛阓也鄙人行，再加受骗年启动实施房地产去库存计谋，汽车阔绰在这个阶段也走低了。从15年3月启动，国内乘用车每个月的销售同比量渐渐下滑，到6月的时候，同比增速变成负数了，降到了 -3.4%，7月降到了最低点 -6.6%，8月的销量同比是 -3.4%，连着三个月都是负增长。9月29日，国务院常务会议通过了购置税减征计谋，决定从10月1日启动，针对1.6升及以下排量的乘用车分两个阶段来实施购置税减征主义。第一个阶段是2015年10月1日到2016年12月31日，对购买稳妥规则的乘用车，按照5%的税率来征收车辆购置税；第二个阶段是2017年1月1日到2017年12月31日，对1.6升及以下排量的乘用车按照7.5%的税率征收购置税。

把2015年9月16日到2016年12月31日设为第二轮刺激计谋的不雅察窗口期。在这个窗口期内，本轮刺激计谋有两个阶段：稳健复苏期和茁壮发延期。在这轮窗口时候，刺激计谋对汽车行业的销量、上市公司的功绩、行业板块阐述的拉动作用，比第一次刺激计谋时候要弱。汽车销量快速上升，全体上有一定的增长幅度。2015年6 - 8月，国内乘用车的月销量链接三个月负增长。9月计谋出台，10月启动见效后，当月销量同比很快就耕作到了13.3%，11月同比增速为23.7%，这是稳健复苏期的最高点。2016年销量同比从岁首启动渐渐上升，到年底有一定经由的收窄，9月销量同比达到最高值28.9%。本轮刺激对销量有一定的提同意用，2015年第四季度国内乘用车销量同比增长18.6%，2016年全年销量同比增长15.1%。

公司功绩大体上稳中有升。在计谋出台之前，2015年第二季度汽车板块上市公司扣除非频繁性损益后的归母净利润是198.1亿元，同比增长11%；计谋出台之后，2015年第四季度功绩总额达到201.1亿元，同比增长47%，刺激计谋对行业功绩有一定的耕作作用。2016年上半年，汽车行业公司功绩亦然稳中有增，第一季度和第二季度同比增速鉴识为15%和19%。因为销量同比增速提高了，是以第三季度行业功绩同比增速提高到45%，扣除非频繁性损益后的归母净利润悉数232.7亿元。板块走势和月销同比变化相当一致，后期功绩能救济股价。在本轮窗口时候的两个阶段里，板块走势和行业销量同比走势高度吻合。2015年10月计谋扩充之后，随着行业销量同比上升，板块的全都收益也迟缓提高，到2015年底，汽车板块全都收益达到36%。2016年行业销量同比先下降后上升，板块走势亦然先降后升，1 - 2月汽车板块全都收益在0%足下小幅度波动。2月之后乘用车销量同比回升，救济板块收益提高，到7月底汽车全都收益提高到22%。到2016年底，销量同比在一定经由上变窄了，不外公司功绩公布出来了，救济股价上升，11月底板块全都收益加多到31%。在相对收益方面，计谋初期汽车板块相对阛阓有7%的逾额收益，投入第二阶段后上升到13%，何况基本上稳健地保合手到年底。

汽车零部件这个二级板块受益更多。这一轮周期里，子版本的阐述和09年不一样，零部件子版本获利更大。在稳健复苏阶段，乘用车和汽车零部件板块跟汽车板块比，收益鉴识是 -14%和 +14%。到茁壮发延期末，乘用车和汽车零部件板块相对汽车板块的收益鉴识是 +2%和 +6%。放浪16年底，乘用车和汽车零部件板块相对于汽车板块，收益鉴识是 -6%和 +12%。总体来讲，汽车零部件二级板块在这一轮刺激计谋里受益更多。

那些股价阐述好的企业，其销量增长幅度和市占率耕作幅度亦然最大的。2016年实行购置税减半计谋的时候，国内乘用车的销量同比加多了15.1%，大部分的厂商都达成了销量增长，像祥瑞汽车、广汽自主、上汽自主、北京汽车、东风本田、长城汽车、广汽菲克，它们的市占率耕作得就很彰着。

复盘总结：记忆09年和15年那两轮以购置税减免为主要骨子的汽车刺激计谋，阛阓针对计谋的反馈会先后经验“三个阶段”，即预期驱动、销量驱动和功绩驱动。

1）预期驱动是这样的：在计谋还没出台的时候，阛阓就也曾有预期了，板块会提前启动。等计谋出台以后呢，对刺激力度进行研判，这就会形成基本面改善的预期，从而推进板块链接往上升。

2）由销量驱动：预期得到成立之后，阛阓就启动需求或者销量方面的数据了，板块的强弱是由数据的好坏决定的。就像16年第一季度，销量的增长速率只须7%，和15年第四季度的19%比起来，下降得很彰着，莫得达到预期，于是板块就回调了。到了5月的时候，销量的增长速率提高了，计谋刺激的成果也暴涌现来了，销量增长强盛推进板块回升，还产生了逾额收益。

当今是啥阶段呢？望望历史就知谈，当今处于预期推进的阶段。计谋确定一落地，这一轮购置税减免的范围更大、力度也更大，超出了阛阓的预期，民众对需求惦记的那种悲不雅预期就会改变，预期的转移点就成了短期股价的推能源。那后头阛阓会咋发展呢？咱们以为6月之后的销量数据回升会让板块链接往上走。因为这一轮刺激计谋的力度超出预期，下半年的销量很可能会有比较强的回升，把疫情酿成的损失补记忆，是以咱们把乘用车全年销量增速上调了（从同比 -0.1%上调到 +12.5%），咱们看好下半年在销量合手续变好的情况下汽车行业的复苏行情。

刺激计谋出来了，哪类东西能受益呢？就拿整车来说吧，记忆一下以前的情况，在刺激计谋之下，那些存量基盘大、产物周期强的整车企业是最受益的。比如说2009年的时候，比亚迪的股价阐述是最强的，它的市占率耕作幅度亦然最大的。09年的计谋是刺激低端阛阓的，自主品牌因此受益，比亚迪的F3和F0稳妥其时的阔绰脾气，成了爆款。

2016年的时候，祥瑞、广汽和上汽的股价涨得最多。为啥呢？强产物周期和刺激计谋一皆施展作用了，这就使得它们的销量和阛阓占有率耕作的幅度亦然最大的。这一轮的刺激计谋针对的是30万元以下、2.0L及以下排量的车型。从现存的产物情况来看，结伴企业以及那些比较强的自主品牌都很有但愿充分受益。2021年2.0L以下燃油乘用车按车企来看阛阓占有率的名次是这样的：一汽民众（10.5%）、上汽民众（8.5%）、上汽通用（7.58%）、祥瑞（7.35%）、东风日产（6.45%）、长安自主（6.42%）、长城汽车（5.20%）、广汽本田（3.92%）、东风本田（3.87%）、华晨良马（3.66%）、一汽丰田（3.56%）、北京疾驰（3.32%）、广汽本田（3.30%）、奇瑞（2.91%）、上汽自主（2.60%）、北京当代（2.28%）、上汽通用五菱（1.91%）、广汽自主（1.90%）。

零部件在历史上两轮刺激计谋下的阐述是不一样的。09年的时候，零部件里的龙头企业阐述很强势；到了15年，小市值的零部件企业阐述比较好。咱们以为零部件不像整车那样，能平直从计谋刺激带来的销量增长里获益。在通盘行业发展趋势的带动下，零部件企业更垂青本人的发展逻辑。

【四、投资分析】

4.1乘用车：盈利弹性碰上景气复苏，而且自主市占率也在耕作。

汽车行业景气周期往上走，还有自主品牌在阛阓占有率上提高，这些情况都让汽车行业盈利现象变好。望望汽车行业上市公司往时这些年的盈利情况就能知谈，汽车板块有重财富这样的行业脾气，这就使得行业盈利增长速率的弹性要比下流销量增长速率的波动大，而且结构性趋势带来了更强的正向弹性3。

1）景气趋势：疫情使汽车行业在短期（3 - 5月）出现供需错配的情况，之后（6 - 8月）坐褥和销售有复苏的弹性。前年同时因为缺芯是以基数低，再加受骗今自主品牌车企库存少，这有望让增速进取的弹性更强。在2022年汽车购置税减征的预期下，咱们把乘用车全年的销量预期从2144万辆（同比 - 0.1%）提高到2416万辆（同比 + 12.5%）。5月疫情松弛后销量启动回升，6月销量的增速变为正数，第三季度是同比增速最高的时候（因为缺芯是以基数低），第四季度旺季会救济销量环比上升。

2）市占率方面：22Q1的时候，那些比较强势的自主品牌，它们的市占率出现了分化情况。各个车企市占率的耕作幅度不一样，长安大要耕作了2.44个百分点，比亚迪耕作了0.95个百分点，广汽耕作了0.26个百分点，祥瑞却下降了0.26个百分点，长城下降了0.67个百分点，上汽乘用车下降了1.13个百分点。按照各厂商我方定的销量标的来看，在2022年，市占率同比耕作幅度从高到低排的话，递次是比亚迪（耕作3.13个百分点）、长城（耕作2.06个百分点）、长安（耕作1.15个百分点）、广汽（耕作0.97个百分点）、祥瑞（耕作0.95个百分点）、上汽（耕作0.59个百分点）。

3）盈利才气方面：2022年第一季度，头部自主品牌的销量跟同比比拟是增长的。在供给受限的时候，产物结构有了很彰着的优化。结尾的商务计谋也可以，毛利率同比上升了（长安同比上升4.10个百分点、长城同比上升2.06个百分点、广汽同比上升0.57个百分点）。

4.2 零部件：盈利成立，有需求弹性，还有成长趋势。

汽车零部件这一块，重心看好三条干线，鉴识是盈利成立（老本端有角落改善的情况）、需求弹性（由稳增长计谋推进）以及成长趋势（电动智能化）：

盈利成立：像原材料价钱企稳回落、东谈主民币汇率贬值这些外部身分有了角落好转，这对汽车零部件企业盈利水平的改善是有匡助的。22年第一季度的时候铝价还处在高位，而且涨幅比较大，其他原材料价钱回落到2021岁首的水平了，何况比较稳健，到4月中下旬铝价企稳启动回落了；22年第一季度汇率有小幅上升，东谈主民币升值使得出口企业毛利率下降，还有汇兑损失，4月中下旬东谈主民币快速贬值，瞻望第二季度盈利才气能得到成立；21年第四季度国内汽车零部件上市公司轮廓毛利率大要是15.8%，同比环比鉴识是 -3.1和 -1.5个百分点，22年第一季度毛利率达到16.7%，同比环比鉴识是 -2.61和 +0.92个百分点，在链接三个季度环比下滑之后达成了正增长。

2）需求弹性：阶段性减免600亿元部分燃油乘用车的购置税，这巧合能让乘用车新增销量达到144 - 180万辆。这对2021年销量同比增速的孝顺大要在6.7% - 8.4%。在芯片清寒导致基数低的情况下，第三季度有望成为这一年里销量和盈利同比增速最高的时候。第四季度是旺季，能救济销量环比上升，传统汽车零部件方法可能会因为需求弹性而充分受益。

3）成长趋势：电动智能化让零部件的成漫空间变大了，也举高了估值核心。2022年1 - 4月，国内电动化新车渗入率快到23%了。当今新能源车在结尾的需求如故很强盛的。3月中下旬主机厂车型加价的影响正在迟缓变小，5月到当今新增订单环比改善许多，下旬特斯拉等OEM（原始开拓制造商）排产也曾还原双班坐褥了；像拓普集团和三花智控这样的一级供应商（Tier1），靠着零部件功能升级和增量方法的需求有了新的增漫空间。

（本文仅供参考，不代表咱们有任何投资方面的建议。若是思使用干系信息，请检察讲演原文。）

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